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금융당국은 작년 11월 6일부터 올 6월까지 공매도를 금지하는 조치를 단행하고, 해당 기간 불법공매도 방지시스템을 마련하겠다고 밝혔었다. 금융감독원은 지난달 25일 5개월 동안의 불법 공매도 방지 전산 시스템 TF 결과를 공개했다. 이의 주요 내용은 기관투자자의 주식 잔고 관리를 전산화해 보유 잔량보다 많은 초과 매도 주문을 자동으로 걸러내는 것이다. 이를 위해 1단계로 외국인(해외 IB)과 국내 기관투자자들이 자체적으로 주문을 위한 잔고 관리시스템을 구축하도록 하여 매도가 잔량보다 많은 주문을 사전에 막는 것이다. 2단계로는 자본시장법 개정을 통해 한국거래소에 '무차입 공매도 중앙 차단 시스템(NSDS·naked short selling detecting system)'을 설치해 실시간으로 잔고보다 많은 초과매도분을 걸러낸다는 구상이다.

그동안 불법공매도 근절을 위한 시스템적 조치를 주장해왔던 필자로서는 금융당국의 이러한 발표를 일단 환영한다. 이는 금융당국이 기관투자자와 개인투자자 간의 기울어진 운동장 구조를 인식하고 해결하려는 움직임을 보였다는 데에 그 의미가 있다. 그러면서도 다른 한편으로 금융당국의 불법공매도 방지 발표 내용이 필자에게 적지 않은 아쉬움을 남기는 건 무엇일까? 이를 몇 가지 제시하면 다음과 같다.

먼저, 이번 발표에서도 드러났듯이, 기관투자자에 대한 주문은 개인투자자와 달리 거래증권사의 계좌확인 절차를 거치지 않는다는 것이다. 거래증권사의 예탁계좌에는 분명 기관투자자의 계좌가 개인 계좌와 함께 있다. 그런데도 불구 증권사가 개인투자자 주문만 주문확인을 하고 기관투자자의 주문확인을 하지 않는 이유를 알 수가 없다. 만일 거래증권사가 기관투자자의 주문에 대해 주문확인절차를 수행한다면, 기관투자자의 불법공매도는 사전에 쉽게 그리고 완벽하게 근절될 수 있다. 금융당국의 발표는 증권사가 거래하는 기관투자자의 주문확인을 하는 대신에 기관투자자가 자체적인 시스템 개발을 통해서 자율적으로 주문확인을 하는 것이다. 이번 발표가 필자에겐 옥상가옥(屋上架屋) 조치처럼 느껴진다. 필자는 거래증권사가 개인투자자 주문확인과 같이 기관투자자에 대해서도 주문확인절차를 수행하는 걸 권한다. 이는 금감원이 발표한 '기관투자자 잔고시스템'구축보다 비용 측면이나 주문거래의 신뢰 측면에서 바람직하기 때문이다.

다음으로, 금융당국은 자본시장법 개정을 통해서 거래소에 대해 실시간으로 무차입 공매도 중앙차단시스템(NSDS)을 운영할 것임을 밝혔다. 무차입 공매도 중앙차단시스템(NSDS)이 설치되려면 자본시장법의 개정이 요구된다. 그런데, 자본시장법이 개정되려면 국회에서 법안이 통과돼야 한다. 국회에서 법안처리는 관련 상임위원회 소위원회, 해당 상임위원회 전체 회의, 그리고 법사위원회를 거쳐 본회의의 의결이 이뤄져야 한다. 이런 절차로 인해 법안처리가 불투명해질 수 있다. 또한, 국회의 법안처리는 이익단체들에 의해서도 영향을 받을 수 있다. 기관투자자나 해외 투자은행(IB)들은 국회에 대해 NSDS의 설치 및 운영이 국제정합성에 부합하지 않는 일이라고 로비할 것이다. 이런 이유로 국회 통과가 어려울 수도 있다. 금융당국은 이의 가능성을 간과하는 건 아닌지 모른다.

한편, 증권사의 유동성 제공자 차원의 공매도는 불법공매도와 그 성격이 다르지만, 개인투자자에게는 자본시장의 기울어진 운동장의 또 다른 형태로 지적이 되어 왔다. 증권사는 2015년부터 시장조성자로서 유동성 제공자 역할이 부여되어 현재와 같은 공매도 금지 기간에도 불구하고 공매도를 할 수 있다. 미국과 같은 딜러쉽 시장(dealership system)에서 증권사는 유동성 제공자로서의 공매도가 필요하다. 왜냐면 유동성 제공자는 매수자에 대해서 매도자 역할을 행하고, 매도자에 대해서 매수자 역할을 행하기 때문이다. 이들에게는 거래를 위한 재고(inventory)가 필요하다. 그러나 한국에서는 공개경쟁매매방식(call auction market system)으로 거래가 이뤄짐에 따라 증권사는 매도-매수주문의 전달역할만을 한다. 매도-매수호가 스프레드 차이가 큰 유동성이 매우 낮은 종목들의 경우에는 필자가 한발 양보해 증권사에 대한 유동성 제공자 지위를 인정한다. 이와 달리 거래가 매우 빈번한 대형주를 대상으로 한 유동성 제공자의 공매도는 어떻게 바라봐야 하는가? 만일 이들 대형주의 스프레드 차이와 그 빈도가 크다면, 이는 우리 자본시장과 대형주의 수준이자 부끄러운 민낯일 수 있다.

/원광대 경영학과 교수