[김학균 신영증권 리서치센터장] 시장은 늘 투자자들의 인내심을 시험한다. 강세장에서 나타나곤 하는 일시적 조정도 투자자들의 공포심을 자극한다. 지난주의 흐름도 그랬다. 코스피 지수가 4200을 넘어서면서 사상 최고치를 기록한 이후 3거래일 만에 6.4% 하락했다. ‘코스피 4000선 붕괴’, ‘시가총액 200조원 증발’ 등과 같은 자극적인 표현을 단 기사가 각종 미디어의 헤드라인을 장식했다. 주가지수가 단기간에 6% 넘게 하락하는 일은 투자자에게 큰 충격이지만 이런 정도의 조정이 아주 이례적인 것도 아니다. 불과 3개월여 전인 8월 초에도 비슷한 강도의 조정이 나타났다. 올해 주식시장이 탄탄한 고속도로를 달려온 것 같지만 중간중간 굴곡도 없지 않았다. 단지 지나간 조정은 투자자들의 머릿속에 남아 있지 않을 뿐이다. 금융시장의 기억력은 매우 단기적이다.


일시적 조정이라는 것은 결과론으로서 그렇다는 말이다. 지난주 짧은 조정 이후 코스피가 재차 반등세를 나타내면서 전 고점에 근접했다는 사실을 보고 글을 쓰는 것이기에 결과론이라는 표현을 썼다. 지난주 주가가 조정을 받는 국면에서는 ‘조정이 얼마나 길어질지’, ‘추세적인 하락의 시작이 아닐지’ 등과 같은 오만가지 걱정이 투자자들의 머릿속을 맴돌았을 것이다. 과거는 명확해 보이지만 시곗바늘을 돌려 그 시점에서 조망하는 미래는 늘 모호하다.

지난주의 조정에 대한 소회를 길게 언급한 이유는 강세장에서 ‘잔파도를 타는 행위’가 초래할 수 있는 위험을 이야기하기 위해서다. 강세장에서도 조정은 있지만 무시로 나타나는 조정을 예측할 수 있다고 생각해서는 안 된다. 짧은 호흡에서의 잦은 매매보다는 주식을 계속 들고 있어야 이익을 극대화할 수 있다. 2025년 들어 11월11일까지 코스피는 71.1%나 급등했다. 총 거래일은 208일이었는데 이 중 주가가 가장 많이 오른 5거래일에 주식을 보유하고 있지 않았다면 수익률은 46.8%로 줄어든다. 주가가 가장 많이 오른 10거래일에 주식을 보유하지 않은 경우의 수익률은 28.4%, 20거래일을 제외했을 경우의 수익률은 4.5%까지 쪼그라든다. 강세장에서도 주가는 장기간 횡보하고 짧은 기간 동안에 집중적으로 오른다.

주식을 일단 팔고 좋은 가격에 되사는 행위는 쉬운 일이 아니다. 무엇보다도 주가의 움직임을 예측할 수 있다고 생각해서는 안 된다. 장기적으로 주가는 기업의 내재가치에 수렴하지만 단기적인 주가의 흐름은 무작위에 가깝다. 벤저민 그레이엄은 자신의 저서 ‘현명한 투자자’에서 ‘미스터 마켓’(Mr.market)이라는 개념을 제시했다. 그레이엄은 시장이 늘 합리적으로 움직이는 것은 아니라고 봤다. 미스터 마켓이라는 가상의 인물은 어떤 때는 내게 터무니없이 비싼 가격에 주식을 팔겠다고 제안하고 어떤 때는 아주 낮은 가격에 팔겠다는 제안을 하는 일관성이 없는 존재다. 투자 대상의 본질적인 내재가치의 변화와는 무관하게 말이다.

그레이엄은 불특정 다수의 대중이 모여 시장을 구성하고 이들은 욕심과 공포라는 감정에 휘둘리는 불완전한 존재들이기 때문에 시장에서 결정되는 가격에 늘 합리성이 투영돼 있는 것은 아니라는 의견을 제시했다. 이런 관점은 경제학에 심리학이 접목되면서 최근 영향력이 커지고 있는 ‘행동 경제학’의 주장과 조응하는 측면이 있다. 때로는 과도하게 침울해지는 울증과 때로는 과하게 열광하는 조증을 오가는 시장의 변덕을 자신이 알 수 있다고 생각해서는 안 된다.

아이작 뉴턴이 정립한 세 가지 물리 법칙 ‘관성, 가속도, 작용과 반작용’은 주가의 움직임에도 그대로 적용할 수 있다. 주식시장에서 주가는 일단 한 방향으로 움직이기 시작하면 그 운동이 스스로를 강화하는 관성과 가속도의 속성을 보인다. 상승세일 때는 과도하게 오르고 하락세일 때는 지나치게 떨어지는 현상이 반복된다. 물리학적 관점에서 보면 주가는 유기체가 운동하듯 움직이며 힘이 가해지는 방향으로 관성을 유지한다. 이 때문에 주식시장은 한 번 추세가 형성되면 그 방향성이 쉽게 꺾이지 않고 오히려 투자자 심리와 자금 유입이 그 가속도를 더 높인다. 기술 낙관론에 기댄 버블의 형성이건 펀더멘털의 개선이건 저금리의 풍선효과건 주가를 끌어올리는 동인과 무관하게 이런 일이 발생할 수 있다. 4월 이후 한국 증시의 흐름 역시 이런 모습을 보였다.

물론 주식시장이 고평가돼 있는지, 저평가돼 있는지에 대한 판단은 중요하다. 고평가돼 있다면 경계심을 가지고 시장에 대응해야 하는데 한국 증시는 여전히 디스카운트의 영역에서 거래되고 있다. 11월11일 기준 코스피의 12개월 선행 주가수익비율(PER)은 11.0배, 주가순자산비율(PBR)은 1.24배로 글로벌 주요국과 비교하면 여전히 저평가 구간에 머물러 있다.

강세장에서는 주가의 고점을 예단해서는 안 된다. ‘고점에 대한 예단’보다 ‘대응의 원칙’을 세우는 것이 더 중요하다. “주식은 머리가 아닌 어깨에서 팔아야 한다”는 증시 격언은 단순히 ‘욕심을 줄이라’는 의미가 아니다. 예컨대 1만원에 매수한 주식이 1만5000원까지 상승했다고 해서 ‘충분히 올랐다’며 팔아버린다면 그 매도 가격은 실제 고점이 아니라 상승 과정의 중간, 즉 ‘허리’ 정도였을 수도 있다. 주가의 고점은 지나봐야 알 수 있다. ‘어깨에서 판다’는 것은 상승이 끝나고 주가가 고점 대비 일정 수준 밀리기 시작할 때, 즉 하락세로 전환하는 징후가 보일 때 매도를 고려하라는 뜻이다.

이제 ‘작용과 반작용’이 등장할 차례다. 강세장에서도 주가가 조정 없이 오르기만 하는 것은 아니다. 강세장의 주된 운동 방향은 상승이고 이는 ‘작용’의 범주에 속한다. 강세장에서의 조정은 ‘반작용’이라고 부를 수 있다. 주가가 올라가는 ‘작용’의 힘이 주가를 끌어내리는 ‘반작용’의 힘보다 커야 상승장세라고 부를 수 있다. 조정이 깊어지면 주가가 새로운 하방으로의 운동을 시작한 것은 아닌지 의심해 봐야 한다. 문제는 하방으로의 새로운 운동이 시작됐음을 확인할 수 있는 조정의 강도를 가늠하는 일이다. 정답은 없지만 대략 코스피 기준 고점 대비 10~15%의 조정이 시장의 운동방향이 바뀌었다고 의심해 볼 수 있는 경험적 조정 강도다. 물론 고점이 아닌 조정을 받은 상황에서 주식 비중을 줄이는 데 따르는 기회비용이 존재한다. 그렇지만 확인 후 대응은 고점이라고 예단해 상승장세 중간에서 주식 보유 비중을 축소하는 위험을 피하기 위해 지불해야 하는 보험료라고 생각해야 할 것이다.