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DS투자증권이 두산(000150)에 대해 SK실트론 인수와 관련한 자금 조달 불확실성이 해소됐다며 24일 투자의견 ‘매수’와 목표주가 150만 원을 유지했다.

두산은 최근 두산로보틱스 지분 1170만주를 담보로 주가수익스왑(PRS) 계약을 체결했다. 이를 통해 조달하는 자금은 총 9477억 원 규모로 두산의 두산로보틱스에 대한 지분율은 68%에서 50%로 낮아진다. 회사는 향후 추가 지분 매각 계획은 없다고 밝혔다.

김수현 DS투자증권 연구원은 이날 보고서에서 “금번 조달 자금과 두산이 보유한 기존 현금 및 현금성 자산 1조 2700억 원을 합산한 가용자금은 2조1600억 원 이상으로 추정된다”면서 “이 자금은 향후 SK실트론 경영권 지분 70.6% 인수에 활용될 가능성이 커 보인다”고 말했다.

김 연구원은 “언론에 보도된 실트론 기업가치 5조 원에서 순차입금 약 2조 5000억 원을 차감한 지분가치(Equity Value)는 약 2조 5000억 원으로 추정된다”고 짚었다. 여기에 경영권 프리미엄을 반영하더라도 전체 지분 가치는 2조 5000억 원에서 3조 원 수준으로 형성될 가능성이 크다는 설명이다. 이 가운데 70.6%를 취득할 경우 실제 인수 금액은 2조 원 초반대로 예상돼, 그간 제기됐던 자사주 활용이나 유상증자 등 추가 자금 조달 우려를 사실상 해소할 수 있을 것으로 평가됐다.

DS투자증권은 SK실트론의 사업 구조에도 높은 점수를 줬다. SK실트론의 주요 고객사는 삼성전자 비중이 약 27%, SK하이닉스가 약 26%로 글로벌 최상위 메모리 반도체 업체 중심의 안정적인 수요 기반을 갖추고 있다. 반도체 업황이 둔화된 국면에서도 연간 6000억 원 이상의 상각 전 영업이익(EBITDA)를 유지해왔다는 점이 강점으로 꼽혔다.

김 연구원은 “SK실트론은 단기 업황 변화에 따라 이익이 크게 흔들리는 구조가 아니라, 고정된 고객과 반복 수요를 바탕으로 구조적으로 30% 이상의 높은 EBITDA 마진을 유지하는 비즈니스 모델”이라고 평가했다. 특히 실리콘카바이드(SiC) 웨이퍼의 경우 단가와 마진이 모두 높아 향후 수익성 개선 폭이 클 것으로 내다봤다.

SK실트론은 구미와 미국 미시간주에 위치한 SiC 웨이퍼 공장에서 3조 원이 넘는 규모의 설비 증설을 진행 중인 것으로 알려졌다. 구미 공장은 2027년 전후로 생산능력이 두 배로 확대되고, 미시간 공장은 현재 대비 10배 이상 증설될 예정이다. 이에 따라 SK실트론의 EBITDA는 현재 연간 6000억 원 수준에서 장기적으로 1조 원 이상으로 레벨업될 가능성이 있다는 분석이다.

DS투자증권은 “SiC 웨이퍼의 높은 평균판매가격(ASP)과 마진 구조를 감안하면, SK실트론 인수는 두산의 중장기 가치 제고에 기여할 것”이라며 두산의 목표주가 150만 원을 유지했다.



강동헌 기자 kaaangs10@sedaily.com
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